Allemagne : en pleine tempête

31 août 2022

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La Russie continue de menacer de rompre ses livraisons de gaz, avec cette fois l'arrêt temporaire de Nord Stream 1 à partir du 31 août. L'Allemagne se retrouve au cœur de la crise énergétique européenne, avec une inflation à 7,9% en glissement annuel en août et une récession imminente. Le DAX a été fortement pénalisé sur les marchés boursiers européens cette année. Toutefois, dans une perspective à plus long terme, l’économie allemande pourrait offrir des opportunités intéressantes, mais il faudra faire preuve de patience.
 

Une récession dans les tuyaux

L’économie allemande affronte plusieurs vents contraires majeurs : un choc d’offre massif lié à son exposition à l’énergie russe et un choc de demande malvenu de la part de ses principaux partenaires commerciaux, en raison d’un déconfinement nettement plus graduel qu’attendu en Chine et un ralentissement attendu de la demande américaine induit par la Fed. La production industrielle s'est légèrement redressée en juin (+0,4% en glissement mensuel), les arriérés de production s'étant légèrement résorbés. Toutefois, du côté de la demande, les ventes au détail ont fortement chuté de 1,6% en glissement mensuel en juillet. Néanmoins, l'excédent commercial de l'Allemagne s'estompe rapidement, car les prix des matières premières font exploser les importations (25% en glissement annuel), dépassant de loin la reprise des exportations (15% en glissement annuel).

L’inflation a connu un certain répit en juin et juillet, mais a augmenté de 4 points de base en août (à 7,9%) en raison notamment de la hausse des prix alimentaires. La suppression du plafonnement temporaire des prix des transports et des carburants fin août, sera une source de hausse des prix en septembre. Le marché du travail dans son ensemble reste stable. Les salaires ont augmenté de 4% en glissement annuel au premier trimestre 2022. La hausse du taux de chômage (à 5,4% en juillet) est à nouveau due aux nouvelles inscriptions de réfugiés ukrainiens. Les enquêtes révèlent néanmoins des niveaux d’incertitude extrêmes sur le front de la crise énergétique, pesant sur les perspectives d’investissement. L’indice IFO du climat des affaires a chuté en territoire de récession en juillet à 88,5 (contre 98 en février), tandis que l’enquête GFK auprès des consommateurs traduit un net recul de la confiance depuis mars 2020. On observe en outre un ralentissement du rythme des créations d’emplois.

L’éventualité d’une interruption des livraisons de gaz russe constitue une menace grave pour l’ensemble de l’économie, puisque la croissance pourrait être amputée selon la Bundesbank de 1,4% en 2022 et de 5,6% en 2023. Cette évolution intervient au pire moment, alors que les exportateurs allemands commencent à se redresser grâce à : i) la réouverture progressive de la chaîne de production chinoise et ii) la faiblesse de l’euro, qui amortit légèrement l’impact sur la compétitivité allemande de la récente flambée des prix à la production (+37% en glissement annuel en juillet).
 

Actions Européennes : planification de crise

Les marchés boursiers allemands ont lourdement chuté depuis le début de l’année : le DAX a perdu 19% et le MDAX (fortement exposé au marché domestique) est en baisse de 28%. Malgré l’ampleur de la correction, le contexte d’incertitude extrême et la montée des risques de récession exigent de continuer à renforcer la sous-pondération des actions européennes (et notamment allemandes). Au cours de l'été, le DAX a bénéficié de la reprise du marché baissier (bear market rally), mais le durcissement du ton de la Fed et de la BCE, combiné à de nouvelles réductions de la consommation de gaz, a ramené l'indice aux plus bas niveaux de juillet.
Si le DAX est susceptible, compte tenu de son exposition internationale, de bénéficier de la faiblesse de l’euro (sous la parité face au dollar à la fin du mois d'août) ou d’une actualité positive sur le front de la reprise des livraisons de gaz russe, la volatilité restera élevée et sensible aux événements. En revanche, le secteur des énergies renouvelables devrait enregistrer une progression dynamique des dépenses d’investissement dans l’année à venir, ce qui soutiendra la croissance future des bénéfices.
 

Transformer les défis en opportunités de croissance

Malgré les incertitudes, l’Allemagne possède de nombreux relais de croissance. Dans les transitions qui se profilent, elle pourra compter sur une certaine stabilité politique, un faible niveau de dette publique, des taux d’intérêts réels négatifs et la faiblesse de l’euro.

La hausse des prix des combustibles fossiles favorise l’émergence des énergies propres

Avant même le déclenchement de la guerre en Ukraine, l’Allemagne s’était attelée à la réforme de son secteur énergétique. Cependant, l’industrie allemande reste très gourmande en gaz, notamment dans l’automobile et la chimie. Pour faire face au risque de pénurie, le pays a été contraint de relancer des centrales à charbon, repoussant ainsi l’objectif de neutralité de ses émissions de gaz à effet de serre après 2035. L’Allemagne envisage également un recours massif au gaz naturel liquéfié (GNL) : augmentation des importations, effort de 200 milliards d’euros d’ici 2026 pour les infrastructures de recharge, des technologies de l’hydrogène et la modernisation de l’industrie, 3 milliards d’euros pour l’acquisition de quatre unités flottantes de stockage et de regazéification (FSRU) et 500 millions d’euros pour la construction d’un terminal GNL – une aubaine pour les constructeurs spécialisés.

En outre, le Parlement a annoncé le 8 juillet un plan d’extension des énergies renouvelables d’une ampleur inédite. La feuille de route prévoit notamment : la simplification du cadre juridique, le doublement de la capacité éolienne terrestre de l’Allemagne (à 115 GW), le triplement de la part de l’énergie solaire (à 215 GW) et l’expansion de l’énergie éolienne en mer (à 30 GW) d’ici 2030.

Le nouvel objectif est de porter à 80% la part de l’électricité issue de sources renouvelables d’ici 2030 (contre 41% aujourd’hui – graphique 1). Les investissements d’infrastructure nécessaires seront bientôt annoncés, mais une zone d’ombre continue d’entourer les technologies de stockage et le caractère intermittent des énergies renouvelables, qui accentue aujourd’hui la dépendance au gaz pendant la saison hivernale.

Un nouveau plan d'investissement militaire

Enfin, après l'assaut contre l'Ukraine, l'Allemagne s'est engagée à respecter la demande de l'OTAN de consacrer 2% du PIB aux dépenses militaires d'ici 2024 (le plafond actuel est de 1,5%). Le plan de modernisation militaire de 100 milliards d'euros a été validé mi-juillet. La liste officielle des investissements militaires de l'Allemagne est secrète et sera probablement contrainte par des problèmes de chaîne d'approvisionnement à court terme, mais les entreprises de défense américaines et allemandes ainsi que les chantiers navals en Allemagne du nord espèrent bénéficier de ces nouveaux besoins d'investissement.

Graphique 1: part des diverses sources d’énergie dans la production brute d’électricité en Allemagne (2021), %

220830-MP-Chart1-FR.png

Sources : BDEW-German Association of Energy and Water Industries, Indosuez Wealth Management.

 

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31 août 2022

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